21世纪资本研究院研究员董鹏  

直至本周，锂矿股本轮周期的第二次“背离”仍未结束。

2月9日，锂矿指数盘中创下2021年9月以来的新低。

至此，锂盐价格上涨、股价下跌的矛盾走势已经持续近5个月时间。

本轮锂盐周期起始于2020年10月，其中碳酸锂从彼时的4万元/吨上涨至目前的接近38万元/吨。

2021年，整个锂矿股大幅上涨前夕，基本面与二级市场走势同样出现过一次背离。

即2021年1月25日至3月24日，持续时间刚好两个月。

将两次背离比较可以看出，无论是指数，还是个股的回撤幅度，去年9月至今的区间跌幅均已超过了第一次背离期间。

只是，整个行业的基本面却未发生明显变化。

春节后，百川盈孚的锂盐报价继续维持高位，上海有色的国产碳酸锂现货价继续调涨，同时市场各方对行业接下来的运行预期也未发生变化，至少年内供应紧张的局面很难得到明显缓解。

板块内公司四季度超预期的业绩表现，来自卖方机构的推荐始终未停止，信达证券、西部证券更是将天齐锂业、赣锋锂业列为了2月“金股”。

问题显然不是出在了基本面和预期层面。

促使第二次背离持续的核心原因是什么？锂矿股经过2021年系统性上涨，并动辄40%以上的回撤后，这一轮景气周期的上涨行情就此宣告结束？ 

二次背离的比较

复盘历史行情，无法对未来走势作出准确指引，但是至少可以明确当前锂矿股所处的位置。

其中，影响股价运行的两大变量，分别为基本面与二级市场。

先说基本面，上述两次背离期间，锂盐价格都处于上涨阶段。2021年1月25日至3月24日，碳酸锂上涨初期，从6.9万元/吨上涨至8.7万元/吨；2021年9月14日至今，则从14.4万元/吨上涨当前的37.8万元/吨。

可以看出，第二次背离期间，碳酸锂累计涨幅远超第一次背离期间。

产品价格上涨带来了利润率的直接提升。百川盈孚根据成本利润模型测算的结果显示，2021年Q1碳酸锂季度利润为2.36万元/吨，到2021年Q4增加至9.41万元/吨，2022年初至今又再次暴增至18.39万元/吨。

可见，2021年9月锂矿指数杀跌以来，整个行业的盈利趋势仍在不断向好。

不同点，主要在于锂盐所处的周期位置。第一次背离期间，碳酸锂处于价格恢复阶段，处于上周周期前期，第二次背离期间，碳酸锂已经远远超过上一轮周期16.8万元/吨的高点，即便后期在供需关系作用下，锂盐继续高位上涨，但是目前至少已经是“棋至中局”。

上述所处周期位置的差异，可能会对二级市场对行业未来预期产生改变，随着这个变化至今尚未出现。

再来看二级市场走势，刚好与上述基本面演变趋势形成鲜明对比。

在剔除2021年新进入锂行业的紫金矿业，以及锂盐产能尚未落地的比亚迪后，纳入样本的锂矿股一共12只。

2021年1月25日至3月24日，上述样本股平均跌幅21.47%，跌幅中位数23.81%；2021年9月14日至今，区间平均跌幅为31.63%，跌幅中位数为37.88%。

个股跌幅排名上，第一次背离期间，债务问题尚未实质解决的天齐锂业跌幅最大，达43.22%，雅化集团、永兴材料跌幅分别为42.43%和39.89%。

第二次背离，融捷股份、天华超净跌幅均超过50%，雅化集团回撤再次逼近45%。12只样本股中，有8只个股跌幅超过30%。

这其中，与二级市场环境的改变存在重要关系。

第二次背离又可分为两个阶段，第一阶段为2021年9月至年末，锂矿股在当年累计巨大涨幅后，估值压力显现，赛道股集中熄火；第二阶段为2022年初至今，海外加息及二级市场对今年经济增长的担忧，使得A股泥沙俱下，出现大面积回调。

可以得出结论，第二次背离锂矿板块的基本面和二级市场“波动率”都要显著高于第一次背离，加之持续时间更长，使得二次背离期间的矛盾显得更加突出。 

二级市场的“锚”

按照本报“硬核投研”前期的判断，在龙头公司发布2021年全年业绩预告，确定四季度盈利区间后，锂矿板块可能会迎来转机。

实际表现上，企业盈利趋势容易判断，但是二级市场变量过于随机，难以把握。

就长期运行趋势上看，决定股票价格的核心仍然是上市公司业绩，即便可能因二级市场投资风格、预期、板块轮动等因素，股价出现阶段性回落。

就整个板块全年业绩预告情况来看，四季度确实存在一定超预期的表现。

以“锂业双雄”两大龙头为例：

赣锋锂业，预计2021年全年净利润48亿元至55亿元，中位数为51.5亿元。

以此计算各季度盈利，该公司Q1至Q4净利润分别为4.76亿元、9.41亿元、10.56亿元和26.77亿元。

天齐锂业，2021年全年净利润预计在18亿元至24亿元之间，中位数为21亿元。同年Q1至Q4净利润分别为-2.48亿元、3.34亿元、4.44亿元和15.7亿元。

2021年净利润逐季度提升，与前述百川盈孚追踪的行业利润变动趋势保持一致，锂盐涨价驱动上市公司盈利能力提升的逻辑获得有效验证。

而就2022年Q1市场表现来看，国内锂盐产品均价再次大幅提升。

据统计，2021年Q4上海有色国产电池级碳酸锂均价为21万元/吨，2022年Q1至今该产品均价已经提升至33.45万元/吨。

考虑上述行业龙头原料全部自给或部分自给，成本优势十分明显的条件，今年一季度其扣非后净利润将大概率实现环比增长。

以天齐锂业为例，即便按照单季15亿元净利润进行简单年化估算，2022年预计净利润可达60亿元。

卖方机构给出的盈利预期更高。

1月26日晚，公司发布业绩预告，此后卖方研报作出的盈利预期普遍在66亿元以上。

据不完全统计，1月26日至今，共有8家卖方进行盈利预测，其中6家对该公司2022年利润预期值超过75亿元，信达证券娄永刚给出的预期值更是达到了100亿元。

锂矿股Q4超预期的业绩表现，也使得卖方机构对其今年的盈利预期进行了上调。

所以，锂矿股前期估值过高的问题，正在通过“一加”利润增长、“一减”股价回落的方式得到了明显缓解。

即便采取上述75亿元的较低利润预估值计算，对应公司2022年每股收益可达5.08元。而截至2月9日收盘，天齐锂业股价为81.67元，估值16倍。当然，前提是2022年公司净利润能够达到卖方的业绩预期值。

这不是个例，板块内其他公司亦多符合这一特点。

景气度持续高位运行

大宗原材料的价格波动有个特点，上涨速率越快，持续周期就越短，反之亦然。

碳酸锂，从2020年下半年见底以来，涨的就一点都慢，4万元/吨到40万元/吨可能会在一年半的周期内实现。

只是，商品价格运行的核心却是供需关系，供应持续小于需求，就难言上涨趋势的结束。

就2022年供需情况来看，供应紧张的情况仍旧难以缓解。

2021年底，赣锋锂业副总经理刘明参加公开活动时曾提出，“从供需建设周期看，锂电池周期六个月，有些只需两个半月。供给端的正极材料需要约1年时间，慢的要1.5年，锂材料约2年半时间，有些地方需要3年。”

反观锂矿的扩产，则需要“勘探，采矿许可，采矿，选矿等上游产能释放需要时间。”

终端新能源汽车渗透率提升带动需求增长后，动力电池及材料环节新增产能可以短时间内满足，但是锂矿产能的释放却非易事。

盘点主要矿山产能提升情况可知。

全球最大的泰利森锂精矿现有产能134万吨/年，第三期60万吨化学级锂精矿计划试运行计划已经提前至2024年底完成，远期产能达194万吨/年。同时，2019年底建设的尾矿库项目预计今年二季度投产，额外新增30万吨锂精矿产能。

澳洲排名第二的Mt Marion矿山，昨日晚间赣锋锂业刚刚宣布进行技改扩建，公司原话为“预计将于2022年下半年投产，预计原产能规模将增加10-15%，另外将新增加接触矿种产能，预计将额外增加10-15%产能规模……”

美国雅保、天齐锂业和赣锋锂业均为全球锂业巨头，其锂精矿产能的提升主要与自身锂盐产能相匹配，不会通过市场化的方式对外出售。

澳洲矿山中，可供外部出售的矿源则仍然处于强势上涨状态中。

据华西证券晏溶团队，春节期间，2月3日，Fastmarkets对锂精矿 (SC6) 评估价格为3250美元/吨，环比前一个月上涨625美元/吨。而2月4日，普氏能源资讯评估锂精矿 (SC6) 价格为3500美元/吨（FOB，澳大利亚）。

Pilbara在四季度报告中表示，预计2022Q1锂精矿（SC6）长协价格约2600-3000美元/吨。目前普氏能源资讯评估的价格远高于一季度长协价格。

澳矿上涨，将直接对国内锂盐产品带来成本支撑。

另一边，国内锂盐企业仍然在不断加码产能。节后最为典型的案例就是天华超净，其控股子公司天宜锂业原有4.5万吨氢氧化锂产能，本周宣布启动46亿元股权融资，其中便涉及了天华时代锂能、宜宾伟能锂业合计8.5万吨的氢氧化锂新建产能。

国内锂盐新建产能不断加码，海外矿山增量有限、盐湖产能是释放滞后，供需关系及成本等多重因素支撑下，本轮锂盐的上涨周期难言结束。

虽然37万元的碳酸锂处于历史绝对高价区，但是大宗商品价格运行特点一直是“趋势为王”，供需关系无实质改变，趋势也将继续。