21世纪经济报道记者 韩迅 上海报道

依托上游“炼化+乙烯+煤化”的大化工平台，“石化航母”恒力石化（600346.SH）的全产业链模式协同效应开始变得愈发显著。

4月6日晚，恒力石化发布了2021年年度报告，报告期内，实现营业收入1979.70亿元，同比增长30%；实现归母净利润155.31亿元，同比增长15%。

光大证券研报认为，受益于2021年原油价格大幅上涨，恒力石化的“炼化-化纤”产业链景气度持续回升。公司下游功能性薄膜、生物可降解新材料等产品维持更高的价差和盈利水平，民用、工业涤纶丝等差异化纤维品种盈利能力加快修复，助力2021年业绩稳步增长。

值得注意的是，恒力石化向锂电池领域的布局，被市场视为其打造“二次成长曲线”的策略。

去年四季度业绩环比下降

资料显示，恒力石化是2016年3月借壳大橡塑登陆A股市场的，公司主营业务目前已涵盖至炼化、煤化、石化、芳烃、烯烃、PTA、乙二醇、甲醇、聚烯烃、差异化纤维、绿色工程塑料、功能性薄膜、可降解新材料等高端化工原料与各类高端化工新材料应用等生产消费需求的广泛领域，实现了“大化工”平台和“新材料”业务协同发展的“双循环”格局。

自借壳上市以来，恒力石化的业绩均呈现持续向上的趋势。

Wind数据显示，2016-2021年，恒力石化的营业收入从192.40亿元增长至1979.70亿元，年复合增长率（CAGR）为59.4%；归母净利润从11.80亿元增长至155.31亿元，CAGR为67.44%。

尽管2021年业绩不错，但是恒力石化去年第四季度财务数据并不如此前三个季度，尤其是在营收几乎相同的情况下，第四季度的归母净利润要明显低于第三季度。

2021年第四季度，恒力石化实现营收464.82亿元，同比下降5%，环比下降1%；实现归母净利润28.19亿元，同比下降21%，环比下降31%。

4月7日，恒力石化相关负责人在接受21世纪经济报道记者采访时表示，主要有三方面的原因：“一是公司的营收不仅包括自产自销的产品，也包括贸易量，且每个季度的贸易额是有较大差异的，而自销产品与贸易产品的毛利率相差比较大，因此，单季度的营业收入并不能与单季度的盈利数据直接对应；二是四季度的成本压力大于三季度，煤炭、原油的成本都有所提升，而四季度国内经济周期处于下行阶段，市场的整体需求偏弱，对部分产品价格、价差形成一定的阶段性压制；三是四季度公司进行了炼厂部分装置的常规检修，开工负荷率有所降低，导致产品产出少于三季度水平。”

实际上，原油与煤炭作为恒力石化主要的两大原材料，它们的价格波动将直接影响公司的成本与毛利率。

“原材料价格是产品价格形成的一个基础性因素，但并不直接决定产品的价差和盈利水平，相关产品的盈利主要取决于各类产品自身的供需基本面和市场情况。”上述恒力石化相关负责人告诉21世纪经济报道记者，原油、原煤作为公司主要原材料，其价格上涨会导致成本提升，也会进一步传导至下游各类产品。“目前来看，公司经营体系下大部分产品的价格均有不同幅度的上涨。”

对于如何化解原材料涨价带来的成本压力，上述恒力石化相关负责人表示，从具体的经营策略来说，以原油为例，公司在日常生产经营中，通过加大炼厂在油品机会品种采购方面的弹性和产能产品结构改进方面的空间，“在原油采购方式这块，公司将采取长约为主并与短协相结合的灵活方式，保证公司原材料供应可靠性同时优化原材料成本结构。”

打造“二次成长曲线”

不过，在业绩逐年攀升的同时，过去四年，恒力石化的研发投入比却呈下降趋势。

Wind数据显示，2018-2021年，恒力石化的“研发费用/营业收入（%）”分别为1.39、0.95、0.54和0.51。

在上述恒力石化相关负责人看来，恒力石化近几年的营业收入快速上涨，主要是炼化、乙烯等大体量的产能投产所致，公司的研发费用也在逐年增加，但并不一定直接与公司的营业收入增长完全一致，“预计在未来几年，随着技术研发与产品创新对于公司发展重要性越来越凸显，公司的研发支出将出现一个比较大比率的增长趋势。”

“未来上市公司战略发展重心之一就是要接着做长、做深和做精我们的下游高端新材料和精细化工产业的链条厚度，不断提升公司化工业务板块的研发属性、科技含量和技术比重。而对内部的研发体系建设、产业转化机制的搭建培育和对外部的关键核心技术、高端研发人才的吸收引进则是我们工作的突破口和发力点。”上述恒力石化相关负责人告诉21世纪经济报道记者，公司化纤业务在2005年开始招聘国外的专家，搭建了高效的市场研发机制，不仅确立了恒力在化纤行业的技术领先地位和创新研发能力，“也为我们培养了很多高素质的工程技术人员和团队。在精细化工和其他新材料业务领域，我们也将接着复制这样的模式。”

不可否认，在创新领域，恒力石化正在打造自己的“新的利润增长点”。

光大证券研报指出，恒力石化的下属公司江苏轩达高分子材料有限公司投资90亿元建设的150万吨/年绿色多功能纺织新材料项目将进一步增强公司聚酯化纤全产业链综合竞争实力；年产30万吨己二酸项目建设配套公司可降解塑料市场布局；2021年12月26日，恒力石化湿法隔膜生产线设备采购签约仪式在恒力（苏州）产业园举行，子公司康辉新材料将引进日本芝浦机械株式会社和青岛中科华联新材料股份有限公司的湿法锂电池隔膜生产线共12条，年产能16亿平方米，标志恒力石化进军锂电隔膜领域，加码化工新能源材料市场。

上述恒力石化相关负责人认为，公司充分利用上游“大化工”平台的持续赋能与下游“新材料”开发的多年积累，“自上而下”发展下游化工新材料的新市场，将成为下一个五年甚至十年公司发展的历史使命与核心动力，并有望推动企业基于化工新材料的产业链条打造与紧缺产能完善，服务于国家先进制造与消费升级，实现在核心技术、制造工艺和规模优势下的颠覆式突破与长远性发展的“二次成长曲线”，“包括‘高性能树脂及新材料项目、高性能聚酯项目和锂电隔膜项目’这些工程，都是公司不断做长、做深和做精下游的化工新材料业务板块的具体项目体现。”

“石化航母”的未来定位

在打造“二次成长曲线”之外，恒力石化对于自己未来的战略定位，更值得关注。

上述恒力石化相关负责人告诉21世纪经济报道记者，公司正着力推动“互联网、大数据、人工智能和实体经济深度融合”，发展先进制造产能，为企业发展培育新增长点、再造新动能。“公司将‘智能互联’作为先进产能建设之外的产业升级转型的另一切入点，通过‘机器换人’、‘自动换机械’、‘成套换单台’、‘智能换数字’等方式，将企业的发展模式从‘人口红利’向‘技术红利’转变。”

上述恒力石化相关负责人告诉21世纪经济报道记者，进入“十四五”，公司正充分利用上游“油、煤、化”融合的“大化工”平台支撑和下游“丝、膜、塑”兼具的“新材料”研发积累，“完善上游、强化下游”，持续推动基于化工新材料的全产业链打造与稀缺产能完善，深挖技术、管理、成本、效率与创新构筑的动态护城河，向产业链纵深的蓝海市场不断延伸。“公司将充分利用上游持续赋能与下游多年积累，‘自上而下’发展下游化工新材料的全产业链新市场，向着世界一流的平台型化工新材料研发与制造企业的发展方向不断迈进。”

光大证券研报认为，恒力石化作为民营大炼化龙头，自身原有业务的业绩表现有望持续亮眼，同时下游产业链的完善布局也将带来可观的业绩增量并降低业绩波动性，未来依旧具备较高成长性。“从估值角度看，截至2022年4月6日，公司22年动态PE仅9倍，估值处于历史底部区间，我们认为在当前时点，公司兼具‘低估值+高成长性’特点，具备较高的投资价值。”

但是，考虑到油价上涨，恒力石化作为炼化企业成本增加，因此光大证券下调了恒力石化2022-2023年盈利预测，新增2024年盈利预测，“预计公司2022-2024年的净利润分别为166.77（下调21%）/181.6（下调23%）/207亿元，对应EPS分别为2.37/2.58/2.94元/股。公司持续强化上游“大化工”平台基础支撑，逐步完善下游化工新材料板块布局，全产业链优势显著，成长前景广阔，故维持‘买入’评级。”

4月7日，恒力石化以上涨2.34%报收21.47元，公司市值为1511.29亿。