中国步入老龄化社会的时间较短，全面的养老保障体系还在建立过程中。养老金的来源也相对单一，高度依赖养老金一支柱的支撑。根据《MMGPI全球退休金指数报告2020》评测，中国在养老金的充足性和持续性方面都还存在极大空间，包括提升养老金覆盖面、提供更多投资选项、开发更多元化针对长寿风险的年金产品等。

普华永道中国北部市场主管合伙人、北京主管合伙人周星在《北大金融评论》上撰文表示，由于中国人口老龄化的加速，中国养老金融也将迎来一个巨大的市场机会。但养老金融区别于其他金融产品，具有明显的双重属性：金融属性和服务属性。因此，如何有效利用养老金融产品支持中国银发经济的发展也成为一个重要的社会和经济课题，值得每个市场参与者，包括政府、金融机构、医疗养老服务机构以及行业监管机构的积极探索和创新。

2020年我国60岁及以上人口已达2.64亿，占总人口的比重为18.7%，按照联合国标准，中国已经步入老龄化社会。而根据民政部预测，“十四五”期间我国老年人口将超过3亿，占人口比重的20%，我们将很快迈入中度老龄化国家。我国步入老龄化社会的时间较短，全面的养老保障体系还在建立过程中。据统计，截至2020年中国养老金占GDP比重仅有6%，与美国、澳大利亚高达130%的占比相比还有极大的发展空间。我国养老金的来源也相对单一，高度依赖养老金一支柱的支撑。根据《MMGPI全球退休金指数报告2020》评测，中国在养老金的充足性和持续性方面都还存在极大空间，包括提升养老金覆盖面、提供更多投资选项、开发更多元化针对长寿风险的年金产品等。由于中国人口老龄化的加速，中国养老金融也将迎来一个巨大的市场机会，据普华永道测算，未来五年养老金融市场将有15万亿元的发展空间。但养老金融区别于其他金融产品，具有明显的双重属性：金融属性和服务属性。因此，如何有效利用养老金融产品支持中国银发经济的发展也成为一个重要的社会和经济课题，值得每个市场参与者，包括政府、金融机构、医疗养老服务机构以及行业监管机构的积极探索和创新。

养老金融的金融属性

养老金融产品的最终目标是保障老龄人口退休后依然能通过金融产品的投资收益和本金返还得到稳定的现金流入，维持与退休前相差不大的生活水准，因此其金融属性中的本金安全性、投资长期性及收益的稳定性，具有均等的重要性。这种均等性与目前市场上个人投资者通常所关注的短期投资收益率并不相同。

投资本金的安全性。由于老龄人口在退休后不能再通过工资收入来增加金融资产，而其退休后的日常开支还需要通过持续减持金融资产来支撑，只有确保金融资产在投资过程中不会发生本金的损失，投资者才能计算出如何通过持续减持养老金融产品来维持其有生之年的支出需求。因此投资本金的安全性将会是养老金融的一个显性合同条款，例如，截至2021年10月份，全国32个省份与全国社保理事会签署的委托投资合同，全部为承诺保底模式。面对这样的市场诉求，养老金融产品的运营机构需要建立起全面的风险管理体系，并对投资本金安全性设立红线预警机制，以确保保底承诺的兑现。

稳定的投资收益率。养老金融产品作为老龄人口生活补充的资金来源，虽然其安全性是第一位的，但维持稳定的投资收益也会是投资者的基本要求之一。养老金融产品投资收益率至少需要跑赢通货膨胀率，才能满足投资者对金融资产不贬值的诉求，同时养老金融产品在投资者退休后需要被不断减持来满足其退休后的日常开支，因此投资者会要求相对稳定的投资收益率，以保障其定期支取固定金额的诉求。这与目前金融产品普遍追求较高收益率，并可以容忍较大的收益波动是不同的，需要投资经理在投资战略和战术上都保持足够的定力和纪律性。

跨越经济周期的长期性。根据普通人的职业生涯周期，在35-45岁间，职业发展会达到一个阶段，基本物质也会达到一定的积累。基于目前老龄化社会的现实，有经济能力的人通常不仅会考虑未来的退休金，也会考虑通过投资金融产品的方式来保证自身晚年的生活质量。如果未来退休年龄为60-65岁，则该金融产品的投资累积期限将会是15-30年，而养老金领取期也会是15-30年，那么整个养老金融产品的周期将会长达30-60年。这个长周期中大概率会经历一个宏观经济的大幅调整，这种长期性对于中国目前的投资经理来说还是很陌生的，改革开放40年中国宏观经济一直处于一个稳定的上升期，因此针对养老金融这样长期的金融产品，在投资战略和风险管理中加入穿越经济下行周期的应对是非常关键的。

积极参与投资ESG项目，成为负责任的投资者。ESG本身具有的特性包括长期正增长和照顾所有利益相关方的利益、超越传统的企业社会责任、可持续发展等，都与养老金融产品的投资诉求高度吻合。中国已经承诺2030年之前实现碳达峰以及2060年实现碳中和的目标，目前各市场参与者都在采取行动，以不同形式和程度向低碳商业模式转型。目前距离2060年有近40年的时间，将会出现很多中长期的“双碳”改造投资机会，这些投资机会将会带来长期的投资回报，配合了养老金融产品长期性的特点。全国社会保障基金理事会副理事长陈文辉曾表示：中国资本市场应加快ESG理念推广普及，更加重视企业的环境责任，给予低碳发展的企业更高的市场溢价，让ESG投资策略实现超额收益，吸引鼓励引导更多资金进入。我们预期未来ESG投资项目中养老金融的投资将占据重要的一席。

根据上述养老金融属性的特点，我们建议养老金融的市场参与者对以下三个方面给予关注：一是当前市场上金融机构的投资策略、风险管控，以及投资经理的投资思维绝大部分是以中短期高收益为目标，在面对正在加速的老龄化社会这个前所未见的环境，需要金融机构以长期稳定回报为核心，重塑一套适用养老金融产品的投资策略、搭建对应的风险管控体系、注重资产负债管理。我们相信在借鉴海外成熟市场的金融养老产品运营经验和长周期管理哲学的基础上，中国金融机构将会陆续搭建起符合中国国情的金融养老产品投资策略、风险管控和运营体系。二是加速培养或者引进养老金融领域的投资及运营人才。养老金融产品的金融属性与目前市场上的投资理财产品有较大区别，但养老金融又关系到几亿人的未来保障，因此人才的选拔和培养就显得尤为重要，在初期可以通过海外引进与本土培养相结合的方式，快速积蓄起中国养老金融人才池。三是监管机构出台针对养老金融的监管要求和指引，强化对养老金融资金安全性、收益稳定性以及资产负债匹配度的监管。

养老金融的服务属性

养老金融产品在很多场景下会绑定养老服务，因此养老金融与普通金融产品的一个明显差别是它的服务属性，例如，长期护理险、养老保险产品通常会与社区医疗养老或机构医疗养老服务紧密结合。由于服务属性通常是包含在金融产品中的，因此这些养老服务提供者的服务质量、可持续经营能力、诚信等就与金融机构有了紧密的相关性。

养老金融产品支持的居家/社区养老或将成为中国养老方式的主流发展方向。相同的居住环境与社会关系可以为老人带来安全感，也符合中国的传统观念，同时与机构养老院相比也在一定程度上降低了运营的成本。而居家、社区养老必然需要与地方各级政府紧密合作，配合当地的相关政策措施，与政府探讨和创新养老金融产品支持的养老计划。例如，政府可以通过地方自治方式，在居委会配置岗位，结合派出所对所辖社区的老龄人口予以分类登记，在此可以结合互联网、大数据分析等科学技术，根据子女可以照顾的程度、孤寡老人等，为老年人提供日间照料、生活护理、家政服务等配套的上门服务，以及制定夜间突发事件应急措施等，而养老金融产品在领取期可以覆盖这部分的服务支出。除上述偏重照护的社区养老模式外，可以鼓励公益类银行账户体系，例如中国银行推出的“时间银行”，倡导“服务今天，享受明天”的理念，鼓励年轻人、准老年人提供公益服务，将公益服务的时间存储到时间银行，待需要解决自己遇到的困难或需要服务时再从时间银行支取，形成双向性的公益平台。

养老金融产品支持的健康医疗等多方位保障服务。为退休之后的大病重疾提供足够的医疗健康保障，是客户购买养老金融产品的重要诉求之一。目前市场上保险公司通过与医疗机构合作，在养老产品之外的大病医疗保障（用药及手术）、三甲医院专家预约诊疗、海外第二诊疗意见等方面，为老年人提供多方位的医疗健康服务保障。我们预期未来通过金融机构与各级地方政府更为紧密的合作，养老金融产品可以通过专业化运作的方式支持政府相关医疗保障政策的落地，而政府也可以通过系统性地调动本地区医疗资源来丰富养老金融的医疗保障服务属性。养老金融产品可以在以下方面提供医保外的商业保险服务支持：社区医院为高龄老人或行动不便的老人提供上门诊治服务、在三甲医院为重病老人提供专家绿色通道以及提供专家远程会诊服务等。一方面可以减轻政府的财政压力，另一方面也可以通过与政府紧密合作将养老金融产品的收益回报从单一的投资收益率回报扩展到覆盖养老健康服务支出的服务性回报。

加强对与养老金融产品绑定的养老机构的监管，保证养老服务的可持续性。有的养老金融产品中会包含未来入住养老机构的权利，那么所绑定的养老机构是否具备可持续经营的能力就不仅仅是一个工商管理的范围，而应该纳入对养老金融产品的系统性监管体系中。但是如何评估养老机构的持续经营能力，如何定期检查养老机构运营的可持续性，以及如果养老机构出现持续经营问题，如何对入住老人或者拥有入住权的老人进行救助或者补偿，也成为养老金融体系中一个重要的监管课题。

（刘娜为普华永道中国金融机构服务部高级经理）

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文章来源：《北大金融评论》2022年第1期（总第10期）

文章作者：周星、刘娜

编辑：鞠諃諃