21世纪经济报道记者 吴斌 上海报道

在美股三大指数周线五连阳之后，美股涨势正按下暂停键。

12月4日，美股三大指数集体回落，标普500指数下跌0.54%，纳斯达克指数下跌0.84%，道琼斯工业指数下跌0.11%。

与此同时，美债再度下跌，收益率走高也打压了股市。2年期美债收益率涨8.8个基点至4.639%，5年期美债收益率涨7.9个基点至4.212%，10年期美债收益率涨5.3个基点至4.256%，30年期美债收益率涨1.7个基点至4.411%。

虽然目前华尔街不少声音对明年美股走势持乐观态度，但4日美股和美债的回调无疑敲响了警钟：在数据依赖模式下，美联储货币政策和经济前景仍存在不确定性，美股未来可能仍面临重重挑战。

鸽派押注降温拖累股市

今年美股表现颇为亮眼，截至12月4日，标普500指数自年初以来已经累计上涨了19%。其中不少涨幅都在上个月，11月标普500指数单月上涨8.92%，创下1980年以来第二好的11月表现。

嘉盛集团全球研究主管Matt Weller对21世纪经济报道记者表示，具有讽刺意味的是，美股近期涨势最直观的催化剂是美国经济数据恶化，这让交易员相信美联储已经完成加息，并导致美债收益率下降，这除了可以降低公司的利息支出外，也让股票相比债券更具吸引力，导致资金流入股市并推高指数。

但随着4日市场对美联储降息的激进鸽派押注降温，美股涨势按下暂停键。此前市场一度激进预计，未来12个月美联储将降息125基点，其中明年6月底前会降息50基点。而美联储则强调短期内不会降息，点阵图显示明年只会降息50基点，美联储和市场预期之间存在鸿沟。

Weller对记者分析称，近期市场对降息的预期不断升温，但美联储内部存在分歧。美联储理事、鹰派代表沃勒此前表示，当前利率水平已经足够使通胀未来回归2%的目标水平，如果通胀数据在未来3~5个月持续下降，将考虑降息。但美联储主席鲍威尔则驳斥了市场对降息的猜测，他表示现在下结论还为时过早，如果时机合适准备进一步收紧政策，同时也指出货币政策已进入限制性区域。

对于市场预测美联储最早明年3月就会降息，Weller认为过于激进，就宏观环境而言，美联储短期内不具备降息的基础，可能要等到明年二季度后。首先，美国的通胀水平即使有所下行，但仍远超美联储2%的目标。同时，当前美国经济仍相对强劲，就业市场具有韧性，短期内并没有降息的必要，按兵不动可能是最佳决策。

科技股大涨后减持现象已经出现，也成为市场利空。根据Washington Service汇编的数据，英伟达公司高管和董事11月提交的文件显示，他们已经或计划出售大约37万股英伟达股票，价值约1.8亿美元。如果这些股票最终全部售出，这将是至少六年来的最大单月抛售量。此外，从11月1日开始，Meta创始人扎克伯格每一个交易日都会卖掉28009股，累计总共出售数量超过60万股，变现资金超过1.8亿美元。

警惕市场情绪逆转

过去一个多月，美国通胀率下降、美国经济衰退风险降温、美联储降息预期让美股为之一振，但这些都只是市场的猜测，未来经济和利率走向仍悬念重重，乐观的市场情绪存在再度逆转的可能。

在一些乐观者押注明年标普500指数将创下历史新高的背景下，一些警惕的声音也同时在华尔街出现。高盛提醒，目前市场的涨幅已经计入未来12个月美联储降息125个基点的预期，其中包括明年6月前降息50个基点，而高盛仅预计美联储2024全年降息25个基点。

安联集团首席经济顾问Mohamed El-Erian警告称，越来越多的人认为，明年美国经济将放缓到足以允许降息的程度，这导致了市场的重大转变，但这种转变似乎已经走得太远了。“美联储仍在警告投资者，转向降息为时过早。即便投资者对2024年经济放缓的预期是正确的，但他们预测的降息幅度只有在经济陷入衰退的情况下才会发生。预计美联储接下来将继续谨慎行事，后续公布的通胀数据可能不像最近那样令人鼓舞。”

与此类似的是，摩根士丹利投资主管Mike Wilson也警告称，美股11月的大涨表明投资者越来越看好美联储降息的前景。然而，投资者可能过于乐观了。目前市场对美联储的降息押注主要源于美国经济增长放缓、面临衰退风险，然而这同样也是经济周期步入后期的特点。而在经济周期的后期，美联储降息所带来的股市回报率往往低于预期，那些希望美联储降息推动美股继续大幅上涨的投资者可能会失望。

对于市场期待的美国经济软着陆和“金发姑娘”情境，摩根大通首席全球股票策略师Dubravko Lakos-Bujas提醒，这并不现实，很难出现两全其美的经济状况：不太热，又不过冷。2024年股市将面临风险，经济放缓预计将对企业盈利造成压力，定价能力下降威胁到利润率。再加上高估值、更拥挤的仓位和低波动率，就形成了股市“非常脆弱”的格局。

在明年经济放缓的大背景下，Lakos-Bujas建议投资者买入公用事业类等防御性股票，可能有助于对冲经济衰退的风险。如果美国经济实现软着陆，这些领域也应该会产生可观的回报。

需要警惕的是，宽松的金融环境也会打击美联储抗通胀的努力。Amberwave Partners基金经理兼创始人Stephen Miran认为，宽松的金融条件可能导致经济加速增长，如果经济增长加快，工资很可能再次开始上涨，进而可能传导至通胀，增加美联储抗通胀压力。“如果美联储认为金融条件已经放松过多，那么总有办法以更有力的方式打压投资者对降息的憧憬。倘若出现这种情况，可能会导致债券收益率攀升、股市下跌和美元走强。”

而且美国未来仍存在“再通胀”压力。国金证券首席经济学家赵伟对21世纪经济报道记者表示，住房价格是美国CPI通胀的主要贡献项，影响通胀中枢水平。截至今年三季度，CPI商品同比增速已降至0%左右，但住房通胀10月同比增速达6.8%，拉动CPI同比增速约2.3个百分点，对CPI整体贡献率达70%，对服务通胀贡献率达74%，是美国CPI中贡献率最高的分项，因而现阶段美国住房通胀一定程度上决定了CPI的中枢水平。

整体而言，本轮加息周期以来，美国地产市场韧性较强。在供给侧，美国地产营建许可2023年1月后触底抬升，相比去年末已增长10%以上，新屋开工量维持在140万套附近，高于2018年同期水平。在销售端，美国地产销售在高利率下同样出现好转，新房销售量去年6月开始回升，成屋销售因供给受限表现较差，但同比增速在今年1月也开始回升。

展望未来，赵伟认为，由于地产韧性或制约降息幅度，不宜对美联储降息决策过于乐观。明年美国通胀大幅反弹风险较低，但房价可能延缓明年四季度通胀的下行速度，房价增速领先住房通胀增速16～18个月左右，今年上半年以来房价的回升可能在明年四季度影响通胀。预计明年美国CPI增速降至2.5%，通胀仍延续下行，但斜率较今年放缓。