郭迎锋（中国国际经济交流中心副研究员）

近日，中国人民银行发布公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，10月以固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展了5000亿元买断式逆回购操作，期限为6个月。结合10月28日的中国人民银行的相关披露信息，央行的这一操作，除了维持当下银行体系流动性的合理充裕目的之外，也是未来央行丰富货币政策工具箱的一项创新举措。在操作对象上，为公开市场业务一级交易商，但由于“买断式”操作方式，为央行在二级市场上进行买卖操作提供了交易品种；另外，时间为每月开展一次操作，期限则不超过1年。公开市场买断式逆回购采用固定数量、利率招标、多重价位中标，回购标的包括国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券等。

当前我国货币政策框架正从数量型转向价格型，央行这一创新其价格型货币政策工具箱的举措，既是货币政策框架实现转型的改革内容，也有优化逆周期调节的现实意义。

中国人民银行在二季度货币政策执行报告中，明确了市场化的利率调控机制的三大改革方向，即：明确7天期逆回购操作（OMO）利率为主要政策利率、进一步完善贷款市场报价利率（LPR）的形成机制、适度收窄利率走廊宽度。另外，在基础货币的投放上，央行进一步明确要将二级市场的国债买卖纳入货币政策工具箱。买断式逆回购操作的期限不超过1年、具有政策标的所有权的性质，都与这些利率调控机制的改革方向深度契合。

首先，虽然买断式逆回购操作的对象为公开市场业务一级交易商，但与“质押式”逆回购不同，通过这种方式央行能在回购期获得对应回购标的所有权。这就保证了在二级市场上，央行具有了调控货币流动的足够“筹码”，既提升了央行对债券市场的调控能力，也拓宽了央行的基础货币的投放渠道，确保了国债利率向债券市场利率传导畅通有效。从货币政策调控的实际情况看，今年基础货币投放增速一直维持在较低的水平，如何确保央行在二级市场的国债买卖能有效开展具有现实意义。

其次，能有效对冲资金面波动加大的压力。当前我国正处于“一揽子”增量政策释放期，政府债的供给正持续放量，叠加美联储的降息预期不明（受美国大选影响和物价指数、就业市场向好的影响），这种局面下，我国需要新的政策工具有效对冲资金面波动加大的压力。一方面，在期限搭配上，买断式逆回购能有效配合7天期逆回购操作的短期操作；另一方面，能有效弥补一年期的MLF资金成本偏高的问题。

第三，能有效维护市场流动性合理充裕。这种合理充裕体现在两点，一是可更好对冲年底前MLF的集中到期。相关数据显示，今年11月和12月MLF会集中到期，各有1.45万亿元，总共2.9万亿元的到期量，是目前MLF余额的40%。二是可以有效平滑年底和春节期间的现金投放多、缴税规模大等因素引发的资金面波动，保持流动性合理充裕。年底和春节是政府债券发行、现金投放高峰期，这两个时间节点是银行体系流动性可能面临较大补缺压力。此次操作期限为6个月，于明年4月下旬到期，可有效填补现有7天期逆回购、1年期MLF之间的工具空白，在期限上可以跨过年底和春节，能有效冲抵这一时期的资金短缺冲击。

再者，买断式逆回购、7天质押式逆回购和MLF各有定位。央行已经明确，7天质押式逆回购利率是主要政策利率，具有利率价格指引功能，采用的是固定操作利率、数量招标的方式；而买断式逆回购采用了固定数量、利率招标、多重价位中标方式，中标利率有多个，能有效地与采用固定操作利率的7天质押式逆回购进行区别，不会造成银行间市场的混乱，而且能有效避免商业银行的“搭便车”行为，避免这种行为扭曲市场，从而造成资金上的供需不匹配。另外，按照市场化的利率调控机制的改革方向，MLF的政策利率作用已经淡化，其利率也以招标的方式开展，但买断式逆回购与MLF的区别在于时间区间。

进一步分析，可以发现这一创新举措有助于央行开展稳定资本市场的工作。作为“一揽子”增量政策的创新举措，央行于9月24日推出了证券、基金、保险公司等非银机构的互换便利，为资本市场注入流动性。买断式逆回购，对应质押标的所有权从金融机构转移到央行，一方面，在帮助商业非银机构获得流动性的同时，也减少了这些机构的风险；另一方面，增加了央行的债券规模，便于后期在二级市场与非银机构开展相关标的资产的互换便利，从而实现稳定资本市场的目的。