21世纪经济报道 见习记者 林秋彤 北京报道

今年以来，财政政策与货币政策协同发力。货币政策降准降息，为市场注入流动性，激发市场活力。财政政策专项发债，稳住基建和民生工程。在宏观政策组合拳发力的背景下，信用债市场如何演绎？大规模化债进程中，城投转型有哪些新特点？近日，在中证鹏元2025年信用风险年会上，多位一线人士就今年的信用债市场情况、城投转型等话题进行了精彩对谈。

信用债净融资额大幅回升

中证鹏元总裁李勇回顾了今年的信用债市场情况，一方面，金融企业的信用债发行量保持增长，非金融企业债券的发行规模预计增加7%，今年净融资预计在2万亿左右，比去年有明显的扩张。债券市场还加大了对新质生产力、科技创新、绿色等领域的重点支持，债券品种扩容，产业债发行在显著增长，科创债成为第一大创新的品种，债券市场服务实体经济的效能大大增强。

中国银行间交易商协会披露的数据显示，今年1-11月，共有7013家金融机构，发行了10974只债务融资工具，发行总金额共94832亿元。其中绿色债务融资工具共2269亿元，占比约为2.4％。科创票据共5461亿元，占比约为5.8％，同比增加49％。去年全年共有8220家金融机构发行10270只债务融资工具，总额为99146亿元，前11个月的债务融资总额为83269亿元。今年1-11月，债务融资总额同比增加约13.89％。

另一方面，城投融资延续收缩的态势，全年发行的规模预计下降18%左右。受益于化债政策，城投债提前偿还的情况增多，净融资的缺口明显增长，预计全年累计净偿还达到4000亿元，城投债的负息和偿债压力大幅下降。

中证鹏元常务副总裁秦斯朝也在会议上表示，今年的非金融企业信用债市场相较于过去几年，在风险、利率及产品结构等多方面发生显著变化，既有积极改变，也给投融资带来较大调整。整体来看，今年非金融企业信用债市场的融资较为平稳，截至今年11月，非金融企业信用债融资额同比增长6.4%，净融资扭转过去两年下降的局面，有大幅回升。

具体来看，城投因严控新增融资政策，今年净融资大幅下降。产业债在监管推动直接融资及支撑实体经济背景下，替代城投成为融资增长主力。科创债发展迅猛，今年1 - 11 月发行了1.12 万亿，较去年增加45%，但融资主体国企比例较高，资金多用于偿债和补流，后续还需继续加以引导。

此外，秦斯朝也指出，今年债券市场中高息资产稀缺，3%以上票息债券难找，利差收窄迅速导致不同评级间利差缩小，因此信用分化不明显。

从信用债市场风险情况来看，中国信用债市场有结构性特点，市场存在风险厌恶情绪，且评级偏低主体难以进入。“资产荒”背景下较难形成高收益债市场。城投债虽有政策支持但仍有隐忧，且今年仍有一定数量的非标违约。

展望2025年的信用债市场，李勇表示，预计明年信用债净融资规模与今年基本持平，城投债以旧债滚续为主要方式，发行规模将持续下降，在化债政策支持下，中短期风险将进一步缓解，房地产行业进一步趋稳，明年防范化解风险进一步增强。

秦斯朝认为，相较于2024年，明年外部大环境的不确定性加剧。若下半年经济企稳则数据面有望改善，目前财政货币政策走向明晰，将更为积极、适度宽松，从投资视角，信用债当前震荡偏强，后续或迎来牛市行情。

他还指出，当前市场需适度提升风险容忍度，否则“资产荒”局面难破。投资者过往因民企违约倾向于扎堆城投、央国企，不利于市场多元化及收益率提升，未来还需要各方携手扭转局面。

城投转型的旧职能与新特征

今年11月初，财政部一揽子化债组合拳落地，将直接为地方政府提供约10万亿元的化债扶持。城投债是地方政府隐性债务的重要组成部分，城投转型，响应了一揽子化债政策的号召，进行了市场化转型。从“化债中发展”转向“发展中化债”，今年以来开始加速的城投转型有哪些内在驱动力？在发展中化债的城投又有哪些新特征？

中证鹏元工商企业评级华南区域评级总监袁媛认为，城投企业转型在今年开始加速，主要有三方面因素的推动。一是城投转型、债务化解具有必要性，传统城投融资与偿债模式难以继续维持，市场化转型为必由之路。二是随着今年资产清查和资产盘活两项活动的开展，部分优质资产如特许经营权、金融机构股权等得以在资本市场上亮相，该类资产能够加强转型城投的造血能力，优化其资产结构。三是城投转型具有可行性，市场对于传统城投和转型城投发生了心态上的转变，从初期疑虑到逐步认可，投资者信心提振，驱动转型城投融资成本降低，为城投转型营造了良好市场生态。

在化债背景下，转型后的城投仍以保障区域民生、促进区域产业发展为核心职能，但在运作方式上会更市场化，也因此呈现出了新的模式与特征。

在业务演进方面，“以传统城投为主的平台，其实公益性和准公益性业务的占比不降反升，他们在转变自己的经营方式，而不是一味强行转型，而具备市场化经营能力的城投转变速度则较快，公益性和准公益性业务占比压降速度非常快，快速开始围绕产城的建设和发展来谋求转型”，袁媛表示。

她还认为，由于转型后的城投企业依旧承担了促进区域产业发展和保障民生的职能，地方政府仍会给予多元化的支持。

展望城投债未来的发展，秦斯朝表示，前期进入市场的转型城投资质相对较优，资产端具有一定的吸引力。不过从长期来看，城投整体存量负债规模较大，后续需依靠经济增长、债务结构优化、成本削减等缓释偿债压力。