谷喻（财经评论员、高级经济师）

近日，人民银行决定2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。过去5个月央行采取了持续性国债净买入操作，这一消息的发布表明央行国债买卖操作策略的显著变化。这样的策略变化并非孤立事件，而是在当前经济形势下的一种权衡和调整，蕴含着央行稳定国债市场供求状况、维持国债收益率曲线稳定、防范金融市场风险以及提升货币政策灵活性的综合考量。

在国债市场方面。我国的国债市场发展时间不长，市场规模相较于经济体量而言仍然偏小，相对不够成熟，离不开央行以及相关部门的审慎管理。从2024年8月到11月，政府债券迎来发行高峰，大量超长期特别国债、地方专项债、再融资债券向市场投放。为了维持市场供需平衡，确保流动性稳定，央行自2024年8月至12月在公开市场合计买入了国债1万亿元左右。随着政府债券发行高峰的结束，2025年1月之后央行再继续大规模买入国债已经无必要。因此，央行暂停在二级市场国债买入操作是较为适宜的。

同时，央行将对国债市场动态进行密切关注，后续将视国债市场供求状况择机恢复操作。这表明，如果国债市场供给再次加大，央行后续可能仍将在公开市场开展国债买入操作。相反，如果国债市场出现供给短缺，央行则可能在二级市场卖出国债。根据中央经济工作会议精神，预计2025年超长期特别国债发行规模将进一步加大，国债市场供给扩大将是大概率事件。由此判断，未来央行重启公开市场买入国债操作的可能性仍然存在。

在国债利率方面。从历史经验来看，我国10年期国债收益率通常在隔夜常备借贷便利（SLF）利率上下波动，同时明显高于定期存款利率。然而，随着国债收益率持续下降，已经显著低于SLF利率，也已经明显低于3年前定期存款利率，并且逐渐逼近1年期定期存款利率。2024年以来，10年期国债收益率从年初的2.6%附近下行至1.6%附近；而隔夜SLF利率仍然在2.35%，3年期和1年期定期存款利率分别为2.75%、1.5%。这表明，国债收益率的持续下行并不与其他利率走势同步，存在超调现象，不利于利率走廊保持稳定。

理论上，虽然国债作为无风险债券是较为安全的资产，但是银行存款的风险应该更低，国债收益率理应高于银行存款利率。目前，10年期国债收益率已经低于3年期定期存款利率并且接近1年期定期存款利率，意味着通过投资国债获得的票息带来的收益优势相对存款而言已经没有明显优势。此时，央行暂停从公开市场买入国债，有助于抑制国债收益率单边下行趋势，将对维持利率市场的稳定性起到积极作用。

在金融风险方面。国债是由中央政府发行的债券，本息偿付以国家信用为担保，国债持有者到期时通常可以无条件地收回本金并获得约定的利息，不存在投资风险。但是，长期国债的票面利率在发行时是固定的，这意味着如果市场利率下行，国债的市场价格将会明显上升。如果国债收益率过低，从二级市场上购买国债的价格就较高，投资者可能会面临较大的资本损失。此外，国债的市场价格还受到市场情绪和预期的影响，常常出现较大波动，因而投资国债并非没有风险。

因此，央行在公开市场买卖国债还应关注金融稳定和市场投资风险。当前央行调整国债买卖操作策略，是一种市场预期管理的有效做法，也是对金融市场风险进行防控的一种措施。通过公开宣布暂停国债买入操作，有助于降低投资者对国债的抢购预期，减少市场恐慌和不确定性，起到维护金融市场稳定的作用。

在货币政策方面。央行可以通过公开市场买卖国债来调节市场流动性，进而影响货币供应量和利率水平，这是重要的货币政策调控手段。暂停买入国债后，意味着通过国债投放的流动性将减少，表明当前央行倾向于维持市场资金的紧平衡状态，以实现对通货膨胀的预期管理和防范资金空转。同时，短期内减少国债的购入，也为后续采取其他货币政策工具预留了操作空间，央行在实施货币政策时能够更加灵活和更加主动。2025年货币政策趋向于适度宽松，货币政策工具也将更为丰富，除了采取公开市场国债买卖操作以外，还可能适时降准降息，以及研究设立新的创新金融工具。