3月17日，国家统计局发布1-2月份国民经济运行数据。供给端，1-2月全国规上工业增加值同比增长5.9%（预期5.1%），服务业生产指数当月同比增长5.6%。需求端，1-2月固定资产投资累计增长4.1%（预期3.8%），其中，基建和制造业累计增速分别为10%（预期7.1%）和9%（预期9.2%），房地产投资累计同比-9.8%（预期增速-9.7%）。社会消费品零售总额累计同比增长4%（预期4.5%）。

图1：1-2月外需增速放缓，内需增速提升

资料来源：Wind，招商银行研究院

政策支持下，1-2月我国经济实现平稳开局，呈现三个特征。一是内需修复好于外需。1-2月投资和消费增速高于出口。其中，“以旧换新”相关商品销售较好，房地产销售、投资降幅收窄。出口增速下滑至2.3%，主要受基数效应和工作日天数减少影响，美国加征关税生效时间较短，对部分企业的出口冲击或尚未完全体现，但年内出口可能承压。二是供给端修复好于需求端。1-2月工业生产保持较快增长，全国规模以上工业增加值增长较2024年全年加快，增速高于投资和消费。“两重”“两新”政策叠加出口保持增长提振工业产品需求，装备制造业和高技术制造业支撑作用进一步加强。三是资产价格修复先于商品价格。部分城市住房价格止跌回稳迹象明显，一、二线城市新房成交价格已连续3个月环比回升，一线城市二手房成交价格自去年四季度以来持续改善。但当前商品价格修复相对滞后，1-2月CPI、PPI累计同比分别为-0.1%、-2.2%。

图2：消费修复不及预期，地产降幅收窄

资料来源：Wind，招商银行研究院

一、供给：节后复产，平稳增长

1-2月工业生产保持平稳较快增长，在去年同期高基数以及工作日减少的扰动因素下，规上工业增加值同比增速为5.9%，较去年12月小幅下降0.3pct；1月和2月季调环比增速分别为0.19%和0.51%，显示节后复产复工节奏加快。规上企业产销率超季节性（2019-2024年同期平均回落1.3pct）回落3.2pct至95.5%，表明需求仍有待提振。制造业生产显著加快，采矿业和电热燃水业生产有所放缓。分行业看，受“两重”“两新”政策支持以及工业高端智能化发展带动，装备制造业（10.6%）和高技术制造业（9.1%）生产加快，支撑作用进一步加强。受新能源汽车产量高增47.7%支撑，汽车（12%）生产保持快速增长；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业（20.8%）生产提速；房地产上游行业如黑色金属（5.7%）、非金属矿物（-2.1%）生产有所放缓，或与建筑工地复工复产偏慢有关。

图3：工业生产平稳较快增长

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

1-2月服务业保持较快增长，服务业生产指数同比增长5.6%，较去年12月放缓0.9pct。信息技术服务业，租赁和商务服务、金融业等现代服务业以及批发零售业增长快于整体。

图4：服务业生产平稳增长，增速有所回落

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

前瞻地看，在“稳增长”政策加力及节奏前置支撑下，工业和服务业生产有望保持平稳较快增长，但美国对华加征关税对部分行业生产的干扰或进一步显现，内需改善和产业升级转型的重要性进一步提升。

二、固定资产投资：财政发力，基建加速

1-2月固定资产投资累计增长4%，较前值上行0.9pct。其中，基建（10%）和制造业（9%）增速分别较前值上行0.8pct、下行0.2pct，房地产投资（-9.8%）降幅较前值收窄0.6pct。民间投资累计增速0%，较前值微升0.1pct。

房地产方面，销售、投资降幅同步收敛。1-2月商品房销售面积和金额同比下降5.1%和2.6%，降幅较去年全年分别收窄7.8pct和14.5pct。但销售均价降至9,547元/平，与去年4月相当，或因开年部分低线城市成交亦有修复，拖累全国整体均价。高频数据显示，30大中城市中一线和三线城市成交面积同比增长16%和18.6%，二线城市下降13.1%。房企外部融资改善明显，自去年四季度以来再次超过住户资金，房企到位资金同比增速升至-3.6%。资金紧张程度有所缓解，带动房地产投资同比增速较去年全年上行0.8pct至-9.8%。投资结构上，增量修复反映在拿地，存量修复有所加速。土地市场价好于量，百城土地成交溢价率再创新高，成交价值增速连续两个月转正，但新开工面积降幅走阔。保交房政策持续推进，1-2月竣工面积增速上行至-15.7%。前瞻地看，“稳楼市”政策支撑下，3月房地产市场或现“小阳春”。

图5：房地产销售投资降幅同步收窄

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

图6：房地产投资存量好于增量

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

基建投资增速提升，财政发力靠前。1-2月全口径和狭义口径（不含电热燃水）基建投资增速分别为10.0%和5.6%，分别较去年12月上升3.4pct和下降0.7pct。结构上，公用事业以及水利投资高速增速，公共设施管理业增速转正。财政发力靠前叠加地方化债工作快速推进支撑基建投资高增。节后各地积极推进重大项目开工建设，建筑工地资金到位率回升，叠加石油沥青和水泥发运率等指标好转，显示实物工作量完成有望加快。前瞻地看，基建投资在资金和项目两端的支撑较强，或维持高速增长；在“支持打开新的投资空间”这一要求指导下，防控风险对投资建设的拖累或有所减弱。

图7：基建投资高速增长

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

图8：电热燃水业及水环公共业增速提升

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

制造业投资维持高速增长，1-2月同比增速9.0%，较去年12月提升0.7pct，“两新”政策加力扩围以及出口保持增长是主要支撑。中游装备制造业投资表现分化，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备（37.3%）、汽车（27%）、通用设备（21.6%）等行业高速增长，电气机械（-8.6%）降幅走阔。下游消费品制造业中如食品制造（21%）、纺织业（13.6%）增长较快。前瞻地看，随着贸易摩擦导致出口承压，制造业投资增长压力加大，或温和放缓。

图9：制造业投资保持高速增长

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

图10：高技术制造业投资增速持续放缓

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

三、消费：增速上行，餐饮加速

1-2月社零增速较去年12月上行0.3pct至4%，但低于市场预期（4.5%）。其中，商品消费增速（3.9%）持平前值。春节假期推动化妆品、金银珠宝等社交类消费增速转正。“以旧换新”政策加力扩围，数码产品纳入补贴品类推动通讯器材类消费同比增长26.2%，其他政策相关品类如家电、家具消费均保持两位数增速；汽车类消费降幅扩张，因去年同期高基数叠加降价影响。餐饮服务消费动能增强，增速升至4.3%，自去年11月以来再次高于商品消费。前瞻地看，各项促消费政策的积极提振下，3月社零消费增速或再度上行。

图11：餐饮消费增速再度高于商品消费

资料来源：Macrobond，招商银行研究院

图12：“以旧换新”与春节假期效应合力提振商品消费

资料来源：Wind，招商银行研究院

四、前瞻：政策加力，筑牢基础

前瞻地看，政策支撑下，我国经济有望继续稳健修复。一季度GDP实际增速或在5%左右，为全年经济增速达标打好基础。“两会”顺利闭幕后，各项工作部署加速落地，扩张性的总量政策与提振消费举措落地生效值得期待。

附录：中国经济数据表

注：以上经济指标除专门标注外，均为单月同比增速，单位为%。2月数据中外贸数据均为累计值。

资料来源：Wind，招商银行研究院

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本期作者

谭卓 招商银行研究院 总经理助理

zhuotan@cmbchina.com

牛梦琦 招商银行研究院 宏观研究员

niumengqi@cmbchina.com

张冰莹 招商银行研究院 宏观研究员

zhangbingying@cmbchina.com

刘阳 招商银行研究院宏观研究员

lyldd@cmbchina.com

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责任编辑|余然